棕榈园林:业绩略超预期，拐点特征愈加明显
　　研究机构：上海证券 撰写日期：2013年07月31日
　　公司动态事项
　　棕榈园林发布2013年半年报，报告期，公司共实现营业收入16.14亿元，实现归属于母公司股东的净利润1.39亿元，同比增幅分别为35.70%和18.46%，实现每股收益0.301元。
　　主要观点
　　“地产+市政”的双轮驱动模式从行业回暖中获益
　　2012年，地产行业面临较大的调控压力，拖累地产园林的发展，同时相当数量的园林企业寄望上市获得更多的资金支持，导致整个地产园林行业面临较大的竞争压力。随着IPO的暂缓和审查的收紧，2013年部分园林企业放弃上市，更加立足于盈利项目，而非过度扩张，公司面临的竞争压力下降，目前来看，今年的情况明显好于去年。
　　新签订单方面改善明显，其中，地产施工合同约15亿元，地产设计合同金额1.4亿元，同比增幅分别为30%和100%;市政方面，签订施工合同14亿元，同比增加20倍。
　　预计近几年，国家仍将支持园林行业的发展，市场蛋糕仍将越做越大，“大行业、小公司”格局不会发生变化，公司仍有充足的市场空间。预计2013年下半年订单情况也比较乐观，7月份地产景观施工订单同比增长80%左右，随着土地市场的活跃，公司对于今年下半年及明年地产景观订单增长都持相当乐观的判断。市政方面，7月份获取了一些2000万-3000万的小合同，预计全年完成30个亿的订单目标的问题不大。
　　收入实现较好增长毛利率下滑不宜过分解读
　　上半年，公司收入增长略超预期，业绩18.46%的增长也接近业绩预告的上轨，好于之前市场普遍0-10%的估计。上半年公司加快了业务渠道的下沉，华北、西南均实现了20%以上的增长，四月份公司完成了市政业务的组织架构搭建，框架协议的落地加快，实现了年初的增长计划，大的BT项目实现2个亿的收入，小的市政项目也有1.8个亿的收入。毛利率相对去年下降的原因是，公司合同从签订到结转有一定周期，去年市场竞争激烈导致签订的部分合同利润率较低在今年上半年收入中表现出来。
　　设计收入下滑的原因有三:营改增造成的收入确认放缓、2012年存量设计合同较少、合同签订时部分项目设计收入和施工收入并未分开带来的确认不清。二季度以后，设计合同增长明显，公司设计部门有信心完成全年目标。由于设计业务的成本相对固定以及上半年支出的年终奖金较高，收入的下滑必然带来毛利的下滑，进而降低毛利率，这一情况有望在下半年设计收入回升后有所缓解。
　　苗木出售有很多其他方面的顾虑，并非完全为了实现收入就出售，因而波动性较大。
　　回款加快现金流有所改善全年资金链无虞
　　公司上半年回款加快，其中地产方面的首先比已经达到90%，经营性现金流的净额也从去年同期的-4.09亿元快速回升到-1.62亿元。目前来看，公司更加注重项目的汇款情况;同时加大和银行的合作，目前在手授信额度仍超过20个亿。公司亦不断拓宽资金渠道，计划再发一次短融，部分项目公司也依托项目争取发行私募债，未来可能还将开发一些票据业务，也可能在二级市场再次融资。
　　资金成本方面，上半年银行贷款利率基本上在基准利率之下，下半年考虑到银行自身资金面的紧张，可能会有所上升，但也在可控范围内。
　　投资建议
　　预计13年、14年公司的EPS为0.91元、1.25元，以7月30日收盘价17.37元计算，PE分别为19.09倍和13.90倍。园林绿化行业上市公司13年、14年市盈率中值分别为25.46倍和15.40倍。公司目前的估值水平稍低于行业平均水平，有一定的估值修复要求。公司作为国内地产景观行业的龙头，其地产景观业务持续保持较快增长;经过两年多的学习，2013年起市政业务有望进入收获期，对业绩的贡献比例有望明显提高。随着公司渠道下沉建设的完成和市政业务框架的完善，其拿单能力和收入结转能力有望持续走强，享受行业高速增长的红利。股权激励的出台彰显了管理层的信心。2013年公司业绩拐点的特征明显，增长有望重回快车道，看好未来双轮驱动的发展前景，维持“谨慎增持”评级。

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