盐湖股份2012年季报点评:钾肥盈利如期提升,综合利用亏损见底
　　盐湖股份 000792 基础化工业
　　研究机构：国信证券 分析师：刘旭明
　　市场停滞限制销量,项目转固增加成本,EPS 下滑34%至0.31元
　　淡季市场预期悲观;小企业的低品位钾肥获充足东运运力,缺乏仓储而低价销售;公司惜售,1季销量同比降29%至51万吨。销售均价同比升3成,钾肥毛利略降。综合利用项目转固后亏损0.046元,符合我们预期,低于市场预期; 青百二期开业摊销及水泥淡季亏损0.014元;公司毛利率同比下降3个百分点, 毛利下降16%,财务费用增加4899万。冬季外运量大增至120万吨以上,未销售而在东部仓储,销售费用同比增38%;仅子公司增值税返还29万(累计未返3.8亿,4月已返回相当部分),同比降8902万,影响当期EPS0.08元。
　　综合利用项目瓶颈有望突破,业绩影响底线已明
　　一、二期拥有低价电和天然气、零成本盐原料、副产尿素和甲醇等多项相对优势,国际先进的乙炔装臵瓶颈导致全线停车,设备更换近期完成。假设无产品收入;一期及海虹剩余资产今年转固,12年折旧及运行成本和静态财务费用影响EPS0.28元;二期明年初转固,两期运行成本共0.42元。核心部件压缩机近期更换到位,调试成功后一、二期产品负荷提升,将从亏损至折旧转而盈利。
　　国内外钾肥市场如期反弹,钾肥销量增长和降本空间均大
　　1季小企业外运量达年产量一半,短暂占据市场如同09年金融危机期间,海运合同超运近一半导致港口库存高,制约国内市场转暖。春播将集中消耗现有备肥;小钾肥库存消耗及新增产量有限,拥有高库存的进口商和公司用高品位产品恢复市场秩序。盐湖股份今年两次累计提价80元/吨,携手进口商已激活国内市场,10月前的施肥旺季推动氯化钾价格恢复至进口商的合理利润水平。巴西钾肥价格如期提价,国际市场短期恢复性上涨明确;长期而言海外新建钾肥项目高成本再度推高价格;中国氯化钾价格将跟随进口合同补涨。相应公司4月销量升至30-40万吨。固液转化项目明年3月投产,将增产50万吨,14年产量达350万吨后,权益销量相比去年增长空间达56%;投资省及利用现有设施,高成本的50万吨老产能借机更新,公司钾肥盈利能力将提升。
　　风险提示:半年期长单合同易引发市场价格波动,影响钾肥销量
　　3年波动后钾肥行业重稳,业绩确定而提升估值,维持“推荐”评级
　　钾肥盈利提升,综合利用项目亏损底线已明;今年合并发展后的母公司利润率高和应返税金多,业绩高于正常水平;预计12-14年EPS 为2.41/3.08/4.34元。
　　西藏城投:销售下降,增收不增利
　　西藏城投 600773 房地产业
　　研究机构：天相投资 分析师：石磊
　　2012年一季度概述:公司实现营业收入2.08亿元,同比增长113.94%;营业利润3787.52万元,同比增长96.92%;归属母公司所有者净利润2642.62万元,同比下降11.58%;基本每股收益0.0460元/股。
　　一季度增收不增利。公司是上海闸北区国资委旗下的地产业务平台,主要承建闸北地区旧区改造、配套商品房、普通商品房和保障性住房建设,其中普通商品房及配套商品房销售为主要收入及利润来源。2012年一季度公司主要结转的有和源祥邸(商品住宅)、和源企业广场(商业)以及彭浦十期C块一期(保障房)项目,交房规模同比大幅提升,营业收入同比增长113.9%,但由于盈利能力较低的保障房项目导致收入结构变化,本期毛利率同比下降18个百分点至36.2%。
　　销售下降,业绩保障度不高。从现金流量表来看,2012年一季度公司销售商品及提供劳务收到现金共1.20亿元,同比减少53.31%,销售明显下降。由于2011年大规模的结转,公司预收账款仅为2.33亿元,较年初减少1.05亿元,业绩保障度较低。
　　负债率偏高。截至2012年3月末公司货币资金为12.29亿元,较年初增0.59亿元,对短期债务的覆盖度为1.71,短期无偿债压力,公司有息负债中85%为长期借款,负债结构较为安全。扣除预收款项后的真实负债率为82.38%,长期财务杠杆显著高于行业平均水平。
　　未来看点在于保障房和盐湖开发。地产方面:2012年公司主要销售的是去年开工建设的广富林别墅项目和彭浦十期C块二期项目,由于保障房性质特殊,销售风险低,将是公司稳定销售回款来源;盐湖开发方面:公司目前拥有的盐湖氯化锂内蕴资源量合计为447.64万吨,折合成碳酸锂为390万吨。2012年公司将重点完成结则茶卡盐湖盐田建设及注入,上半年开工,年底注水。另外锂深加工工厂也在推进中,将以电池级碳酸锂为目标,实现锂产品产业链纵向的延伸。
　　盈利预测及投资评级。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.44元和0.49元,以昨日收盘价14.91元计算,对应的动态市盈率分别为34倍和30倍,估值水平偏高,维持“中性”评级。2012年一季度概述:公司实现营业收入2.08亿元,同比增长113.94%;营业利润3787.52万元,同比增长96.92%;归属母公司所有者净利润2642.62万元,同比下降11.58%;基本每股收益0.0460元/股。
　　一季度增收不增利。公司是上海闸北区国资委旗下的地产业务平台,主要承建闸北地区旧区改造、配套商品房、普通商品房和保障性住房建设,其中普通商品房及配套商品房销售为主要收入及利润来源。2012年一季度公司主要结转的有和源祥邸(商品住宅)、和源企业广场(商业)以及彭浦十期C块一期(保障房)项目,交房规模同比大幅提升,营业收入同比增长113.9%,但由于盈利能力较低的保障房项目导致收入结构变化,本期毛利率同比下降18个百分点至36.2%。
　　销售下降,业绩保障度不高。从现金流量表来看,2012年一季度公司销售商品及提供劳务收到现金共1.20亿元,同比减少53.31%,销售明显下降。由于2011年大规模的结转,公司预收账款仅为2.33亿元,较年初减少1.05亿元,业绩保障度较低。
　　负债率偏高。截至2012年3月末公司货币资金为12.29亿元,较年初增0.59亿元,对短期债务的覆盖度为1.71,短期无偿债压力,公司有息负债中85%为长期借款,负债结构较为安全。扣除预收款项后的真实负债率为82.38%,长期财务杠杆显著高于行业平均水平。
　　未来看点在于保障房和盐湖开发。地产方面:2012年公司主要销售的是去年开工建设的广富林别墅项目和彭浦十期C块二期项目,由于保障房性质特殊,销售风险低,将是公司稳定销售回款来源;盐湖开发方面:公司目前拥有的盐湖氯化锂内蕴资源量合计为447.64万吨,折合成碳酸锂为390万吨。2012年公司将重点完成结则茶卡盐湖盐田建设及注入,上半年开工,年底注水。另外锂深加工工厂也在推进中,将以电池级碳酸锂为目标,实现锂产品产业链纵向的延伸。
　　盈利预测及投资评级。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.44元和0.49元,以昨日收盘价14.91元计算,对应的动态市盈率分别为34倍和30倍,估值水平偏高,维持“中性”评级。

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