沪铝半年投资报告：目前极具投资价值 在全球经济复苏的大背景下，商品价格从去年开始全面转入牛市，基本金属也同样摆脱了长达7年的熊市，特别是从去年第四季度开始了牛市加速阶段。2004年，至少上半年，基本金属价格将延续牛市行情，而铝价也将 保持稳步盘升的走势。 　　全球经济走势是基本金属价格走势最重要的决定因素。在分析全球经济走势时，我们首先得看看美国这个火车头。美国经济在经历了1年多的缓慢复苏后，终于在去年下半年加速增长，美国第三季度GDP增速高达8.2%，为近20年来的最高单季增速。虽然就业方面的数据没有明显的改善，但工业生产已在去年6月扭转颓势，进入上升轨道。 　　全球另一个重要的经济体――日本，其经济复苏力度异常强劲，最近日本公布，第四季度GDP环比增长1.7%，折合成年率为7.0%，这样2003年全年日本增长率达到2.7%，明显高于2002年的下降0.4%，可见长期低迷不振的日本经济已经有了很大的起色。欧洲经济相比之下令人不甚乐观，目前处于缓慢复苏之中，力度远不如美国，但欧洲经济与美国经济关系极为紧密，在美国经济良好成长的带动下，欧洲经济加快复苏也是可以预期的。 　　中国经济保持着高速增长，虽然经历了SARS的洗礼，但去年第三季度GDP增长率高达9.1%，估计去年GDP增长率达到8%以上。随着全球制造业向中国转移，对应于GDP增长8%，工业生产的增加值应在15－20%之间。中国目前对于基础原材料的需求总量已经相当巨大，很多原材料，比如铜铝、天然橡胶、钢材消费量已经是世界第一，而像石油、煤炭等也已经处于世界第二位。在这样大的基数下，中国经济依然保持着如此高速的增长率，这对基础原材料的需求是惊人的，必然从根本上改变商品多年来形成的价格区间。 　　从2003年下半年开始的商品价格整体上涨，是整个商品市场大级别牛市的周期来临，而这个周期并不是一个短周期，而是属于一个大型的长周期，并且已经得到了市场的印证。预计，商品价格上涨的序列是：贵金属―能源―贱金属―农产品商品价格的上涨也许刚刚拉开一个序幕，后续上涨空间十分广阔。 　　对于铝市场来说，目前正处于一个基本面逐渐好转的过程中，这是一个从供过于求到供求平衡的转化过程。由于近年来，中国原铝产能和产量的跳跃式增长，中国从2002年开始由净进口国转化为净出口国，中国大量出口对国际市场造成较大的压力， 　　中国产量的过分膨胀是整个铝市场保持低调的主要原因，而同期世界需求有了明显的增长，但是总的供需关系还是供过于求，只是过剩的数量有了明显的好转。 　　下表为近年来全球铝市场的供需平衡表（单位：千吨） 　　年　份　 1996年 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年 　　全球供给 20854 21851 22713 23684 24422 24,441 25,613 26,849 　　全球消费 20850 22012 22092 23307 24935 23,861 24,970 26,561 　　市场平衡 4 -161 621 377 -512 580 643 288 　　下表为近年来中国铝市场的供需平衡表（单位：万吨） 　　年　份 2001年 2002年 2003年 2004年 　　产　量 342. 46 435.83 556.41 610 　　净进口量 11.22 -20.63 -37 -20 　　供应量 353.68 415.2 519.14 590 　　消费量 362 412.7 504.11 600 　　过剩/缺口 8.32 2.5 15.3 -10 　　目前国内原铝市场的产量大于消费量，出口是缓解产量增长压力的一个重要途径。去年全年原铝净出口量为37万吨，供应轻微过剩15万吨。长期以来，我国原铝出口主要以来料加工方式进行，不需要交付氧化铝进口关税，出口后退还部分增值税。2003年依然实行的是15％的高退税率，而氧化铝的进口关税也较高，所以企业出口的积极性相当高。从2003年的进出口量来看，出口量达到了125万吨，而进口为88万吨，在国内需求旺盛的情况下，能够出口如此大的数量，说明国内铝价对于国际市场来说偏低。 　　2004年国内铝价还将受以下几大重要因素的影响。 　　一、国内铝市场需求增长依然强劲 　　2003年国内经济高速增长，投资需求旺盛，从去年国内形势最好的几个行业看，汽车、钢铁、房地产、机械等行业，大多与铝的消费有密切关系。根据有关资料，中国主要的铝需求终端用户是建筑业（约占总需求的32%），电力（12%），运输（12%），机械设备（10%）和耐用品行业（10%）。 　　2003年全国汽车产量为444.37万辆，同比增长35.20%；其中轿车的产量为201.89万辆，同比增长83.25％。2004年汽车产量预计约为510-534万辆，增长17％。 　　2003年1到11月份，全国房地产投资增长32.5%，仅11月份就增长了42.9%， 　　从2004年看，由于惯性的作用，投资的巨幅增长仍不可避免，这将对铝的消费继续形成强有力的拉动。2003年需求的增长超过了20％，而2004年的增长也不会低于20％，这样国内的总需求可能超过600万吨。 　　二、国内部分产能关闭和产能扩张延迟 　　2003年5月，国家发改委发布了《关于进一步加强宏观引导促进电解铝有序发展意见的通知》，但是产能盲目发展的势头从2003年8月份开始才有所减缓。8月份以后国内电解铝行业没有新的项目上马。而拟停建的产量约为110万吨。 　　2003年铝厂遇到了明显的电荒，不但电价的优势荡然无存，而且连日常的生产都已经难以有效保证。这不但使得新产能的上马明显减缓，而且使得老产能也部分关闭和停产。氧化铝价格的大幅上涨使得部分产能已经处于亏损状态，加上出口退税的下调，使得部分缺乏竞争优势的产能被迫永久关闭。 　　2004年1月国家发改委发布了《关于制止电解铝行业违规建设盲目投资的若干意见》，意见称经过多年的建设，我国电解铝的产品已经基本满足国民经济和社会发展需要，今后将遏制盲目投资和低水平重复建设的势头，促进行业健康发展。这样一来，我国电解铝产能和产量都不再有大的增加。这对国内铝市场是实质性的利好。 　　三、国内电力的紧张和电费的上涨 　　2003年下半年由于经济的发展以及全国范围内的高温，国内电荒严重。下半年21个省级电网出现了拉闸限电的现象。而国家发改委通知，从2004年1月1日开始，全国省级以上电网统一调度的燃煤机组上网电价每度统一提高0.7分。 　　根据有关的行业分析，由于工业的高速发展，我国04年已经进入了重化工业阶段，市场对能源的消费有了实质性的提高，到06年以前，电力紧张的总体格局难有大的改变，电费仍然有进一步上涨的空间。 　　从近15年来看,世界范围内电解铝工业布局从高电价地区(如西欧、日本、美国南部)向低电价地区(如加拿大和北欧)转移。而从我国电解铝工业的平均用电价格来看,距离世界水平有很大的差距。从现在的情况来看,由于目前国内生产总值的增速快于电力事业的发展,因此导致国内用电进一步出现高速增长趋势,因此电价的上涨也就是必然的,这对铝价产生了一定的支撑。 　　四、国内氧化铝供应紧张价格坚挺 　　2004年我国原铝产量估计将达到６5０万吨，需氧化铝１３００万吨；国内可产氧化铝６６０万吨，除中铝集团自用１１５万吨，化学铝４３．８万吨外，可用于全国其他铝厂订货的氧化铝只有４５１万吨。因此，氧化铝供应紧张，需大量进口的趋势不会改变。目前现货进口氧化铝的报价达到了4500元。 　　目前全球氧化铝年产量5400万吨左右，世界六大铝公司控制了西方国家氧化铝生产能力的一半以上，大部分用以满足内部需要，能够在国际现货市场销售的氧化铝仅占全球的10%左右,即每年在600万吨上下，因此，氧化铝市场供应的些许波动都会产生倍增的影响。从目前氧化铝的整体情况看，2002年世界电解铝产量接近2600万吨，消耗氧化铝约5200万吨，目前世界氧化铝生产能力已经显得相当紧张。而随着全球电解铝生产能力，特别是中国地区产能的进一步扩大，氧化铝生产能力会出现较大缺口，必然造成供应紧张，这将会对铝价产生最为直接有力的支撑。 　　五、2004年铝出口退税变化对市场的影响 　　2004年铝出口退税由15％下调到8％，这对市场的影响并不能简单地定义为偏空影响，而应该具体考察在新的退税政策下的出口利润和氧化铝价与铝价的比率而定。 　　在出口依然有利可图，而国内销售依然亏损，也就是国内外比价依然偏低的情况下，出口虽然利润下降，但是仍然是企业的首要选择 　　即使在国内外销售都有利可图的情况下，也要看具体氧化铝价与铝价的比率而定。当氧化铝占铝价的比率低于17.33％时，外销转为国内销售更有利，而当氧化铝和铝的比率高于17.33％，出口依然是利润最高的选择，出口退税的降低并没有能够实质性改变出口的动力。 　　在目前的情况下，2003年第四季度，中长期合同的氧化铝进口价格已经超过了300美金，而目前国际市场上的现货铝价格也仅仅在1600附近，