上半年，氧化铝市场经过了一轮明显调整。受新投产能集中释放和供应过剩预期影响，氧化铝价格自2024年年底的最高点5540元／吨一路下行，最低跌至2663元／吨。5月以后，氧化铝价格主要在2700元~3600元／吨之间维持宽幅震荡。这一波动节奏背后，是“行业利润收缩—主动减产—价格反弹—再度复产—价格回落至成本线附近”的循环逻辑。

四季度，氧化铝或仍将延续宽幅震荡格局。由于铝土矿价格回落速度较缓，成本支撑依然存在，但价格上行仍需供应端出现实质性扰动。从中期视角看，氧化铝供应过剩格局难以彻底扭转，且在矿石供应宽松预期下，今年4月类似的行情可能再度出现，价格重心预计将进一步下移。

供应方面，8月底，我国氧化铝运行产能约9500万吨，当月最高接近9600万吨。随着企业前期检修结束，预计仍有约160万吨产能陆续复产。不过，受四季度采暖季环保限产和铝厂冬储等因素影响，后续运行产能大概率高位窄幅波动。

需求方面，电解铝对氧化铝需求预计稳中有增，但受电解铝产能“天花板”限制，增量空间有限。非铝领域需求虽然同比有所增长，但季节性特征明显，整体需求增速远不及供应。2025年，我国氧化铝市场预期过剩约200万吨，过剩幅度为2%。

海外市场方面，印度、印尼等项目持续放量，海外供应格局趋于宽松。自三季度起，中国净出口前海外市场已由短缺转为过剩。年内，印尼南山铝业仍有100万吨产能待投，下半年，海外过剩压力加大。预计2025年海外氧化铝过剩约160万吨，过剩幅度2.7%。从远期来看，印度、印尼、越南等地仍有约525万吨产能待投，海外供应压力同样较大。

从整体来看，三季度，全球氧化铝供应由小幅短缺转为过剩，下半年，国内外市场均面临较大过剩压力。2025年，全球氧化铝预计过剩360万吨，其中，我国过剩200万吨，国外合计过剩160万吨。

原料方面，几内亚铝土矿发运虽受雨季影响出现波动，但发运量同比仍处高位。即便部分矿企暂未复产，几内亚铝土矿供应增量依然可观。当前，港口矿石库存同比偏高，铝土矿全年预期仍过剩。但考虑到年底至明年上半年有超800万吨氧化铝新产能备货需求，矿端仍存在去库预期。

铝土矿价格虽有下跌预期，但年内深跌概率较小。根据成本模型测算，几内亚矿CIF在74.5美元／吨时，对应我国氧化铝90%~100%产能的边际现金成本在2850元~2950元／吨，完全成本在3070元~3170元／吨，行业利润目前处于中性水平。

综合来看，短期内，若无供应扰动，氧化铝价格或仍处于磨底阶段。一方面，供应过剩格局未变，仓单量持续回升，现货走弱将带动期价承压；另一方面，当前期价已跌至5%冶炼现金亏损附近，买交割窗口已打开。短期可关注氧化铝价格在2900元~3000元／吨附近的支撑，预计价格波动区间在2900元~3300元／吨。年内氧化铝供应过剩压力较大，成本端存在下行预期，价格预期整体承压。但四季度采暖季限产和行业政策扰动可能带来阶段性反弹，价格高点或在3500元／吨。

（作者单位：金瑞期货）