6月末以来，铜价走出两波较为流畅的“先扬后抑”行情。6月初，受伦敦金属交易所（LME）库存压力缓和影响，铜价自阶段性高点80990元/吨下跌，并于7月15日下探至77700元/吨的月内低点。此后，受我国工业和信息化部即将出台稳增长工作方案的消息提振，铜价再度反弹。然而，由于政策细则尚不明确，叠加美国铜关税扰动市场情绪，铜价未能延续涨势，自7月23日起再度回落。

宏观有待明确 利空效果有限

尽管美国向多个贸易伙伴发出新一轮关税通知，但宏观市场并未因此再度剧烈波动，投资者关注焦点已转向美国宏观经济数据及其对货币政策路径的指引。

8月12日，中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明发布。声明显示，美国将继续修改2025年4月2日第14257号行政令中规定的对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征从价关税的实施政策，自2025年8月12日起再次暂停实施24%的关税90天，同时保留按该行政令规定对这些商品加征的剩余10%的关税。中国将继续修改税委会公告2025年第4号规定的对美国商品加征的从价关税的实施政策，自2025年8月12日起再次暂停实施24%的关税90天，同时保留对这些商品加征的剩余10%的关税，并根据日内瓦联合声明的商定，采取或者维持必要措施，暂停或取消针对美国的非关税反制措施。

近期公布的美国宏观经济数据波动显著，导致市场对下半年货币政策路径的预期提升。从具体来看，美国7月ISM制造业指数录得48，低于预期的49.5，已连续5个月处于荣枯线下方，显示制造业持续萎缩。随后公布的7月非农新增就业人数骤降至7.3万人，创9个月来新低，且5月和6月数据均遭下修。这一系列疲软数据大幅提升了市场对美联储9月降息的预期。

下半年，美联储将分别于9月中旬、10月底和12月初举行3次议息会议。在7月会议按兵不动后，8月进入货币政策“空窗期”，美国与各贸易伙伴的关税走向将成为影响市场预期的关键变量。从总体来看，海外宏观环境对铜价的影响正逐步增强，且偏向利多。

国内方面，工业和信息化部在7月18日国务院新闻办发布会上表示，钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业的稳增长工作方案即将出台，将重点推动产业结构优化、供给质量提升和落后产能淘汰。该消息显著提振市场情绪，有色金属板块集体走强，铜价亦受到带动。未来需密切关注淘汰落后产能等产业政策的细化落地情况。若进一步明确的政策方案出台，有望再度为铜价提供上行动力。

供应稳定 警惕关税影响

据了解，中国铜原料联合谈判小组（CSPT）于7月11日召开2025年第二季度总经理办公会议。鉴于当前现货市场加工费严重扭曲且不可持续，会议决定不设定第三季度铜精矿现货加工费（TC/RC）参考价。下半年，Sierra Gorda、Toromocho二期、Kansanshi三期等在建铜矿将陆续投产。此外，Mirador二期等项目也计划在年内投产，全球铜精矿供应有望得到一定补充。尽管当前全球铜精矿供应仍偏紧，但加工费已充分反映该预期。随着新项目释放产能，加工费有望逐步企稳并恢复。

据上海有色网消息，宁波大榭码头正在建设新的集装箱泊位，工期预计为一年。该工程可能导致查验和堆场拥堵，对进口废铜到货节奏造成一定影响。冶炼厂对阳极铜的需求上升，可能推动更多企业增加阳极板生产。尽管今年废铜整体供应偏紧，但短期内阳极板供应有望实现阶段性增长。

近期，LME铜库存再度出现累库迹象，市场对供应紧张的忧虑明显缓解，现货升水随之走弱，自7月10日起转为Contango结构（期货升水）。据上海有色网调研，国内冶炼厂将在9月—11月迎来新一轮检修高峰期，8月，涉及检修的粗炼与精炼产能较7月有所增加，短期供应或受一定影响。

美国铜关税政策最终落地，明确不对精炼铜加征关税。受此影响，COMEX铜价格剧烈波动，对沪铜形成一定拖累。但笔者认为，尽管COMEX铜价格大跌，但较难倒逼美国市场电解铜重新流出，也难以引发全球显性库存结构的实质性变化，因此，对短期全球铜市供需格局影响有限。

消费差异明显 终端平稳延续

当前线缆行业处于传统淡季，叠加夏季高温多雨天气，部分线缆企业生产受到一定干扰。根据空调行业季节性规律，下半年，工厂生产通常从四季度开始启动。尽管去年因需求刺激生产提前回暖，但目前尚未观察到铜管行业有明显加速生产的迹象。预计短期内空调行业将延续淡季特征，产销平稳，对铜需求拉动作用有限。与此同时，汽车行业正处于产销旺季，产销节奏有望继续加快，对铜消费形成一定支撑。

随着宏观预期趋于理性，供需两端未现显著变化，铜价有望重新回归震荡格局。

（作者单位：国元期货）