COMEX黄金仓单月增量与黄金价格走势

2022年至2025年2月央行购金量前5名

7月，美联储降息预期再度成为黄金价格走势的核心影响因素（中上旬降息预期升温形成利多影响，下旬降息预期降温形成利空影响），而全球贸易关系和地缘政治局势的缓和形成偏空影响，黄金价格呈现先扬后抑震荡运行行情。伦敦金现货价格整体在3267.9美元~3438.9美元/盎司区间冲高回落震荡运行，小幅下跌0.38%；沪金价格整体在765.2元~794元/克区间冲高回落震荡运行，小幅上涨0.71%。8月初，黄金价格因为美国非农数据表现疲弱而出现大幅拉升行情。

熵增时代变局与重构难免

当前，全球经济依然处于熵增时代，贸易秩序、政治秩序和货币秩序均面临变局与重构，并且短期难以发生逆转，实体经济整体表现偏弱，且政策宽松周期持续。制度、秩序与机制均从有序转向无序，贸易壁垒引发逆全球化进展加速，地缘政治局势持续升级与国际政治洗牌带来政治秩序的混乱，使全球经济承压延续偏弱运行，而稳定的货币秩序延续宽松步伐（刺激经济效果下降）带来流动性泛滥问题。在此背景下，股汇债商市场波动加大且投资回报率偏低，财富保值更优先于财富增值，而黄金作为“乱世”最优质资产尤为重要，因此，从中长期来看，黄金的投资价值依然较高。

美联储政策倾向冲击黄金市场

美联储意外偏“鹰派”言论施压黄金，但中长期宽松政策依然形成利好。美联储7月议息会议如期按兵不动，鲍曼和沃勒但在预期范围内投下反对票，因此，美联储会议声明对市场影响有限。相较于市场预期呈现中性偏“鹰派”基调，市场降低了美联储9月降息预期，美元、美债持续走强，贵金属价格承压回落。

从具体来看，美联储会议声明方面，美联储连续第5次会议未调整，仍将联邦基金利率目标区间维持在4.25%~4.5%不变；美联储表示，通胀仍略高、就业稳固，上半年经济增长放缓，不确定性仍然较高；沃勒和鲍曼两位理事持不同意见，赞成降息，为30多年来首次有两位理事投下反对票（特朗普政府提名理事）；对经济活动的描述从“继续保持稳健步伐扩张”改为“有所放缓”（为后续降息提供依据）。鲍威尔讲话强调，适度的限制性政策在目前仍然合适，现在就断言美联储是否会像金融市场预期的那样在9月下调联邦基金利率还为时过早，当前不确定性仍高，美联储官员将关注数据变化，并进行利率决策，失业率值得关注；关税传导至价格的过程可能比之前预料的更慢，判断关税对通胀的影响仍然太早，美联储不考虑政府债务利率变化的成本。

从美联储会议声明来看，除了鲍曼和沃勒投下反对票和经济活动描述出现调整以外，其他措辞无变化，因此，会议声明符合市场预期，对市场影响有限。鲍威尔强调，9月，美联储是否降息要看后续数据变化，美联储不会根据政府单一要求调整政策，表现较为强硬，并且正面硬抗特朗普压力，呈现出中性偏“鹰派”的基调，对市场影响较为明显。

从美联储货币政策调整预期来看，通胀和就业依然是美联储关注的焦点，未来核心变量基本取决于关税对通胀的传导和二次通胀预期的演变。当前，美国贸易政策不确定性有所缓解，经济不确定性略有减弱，美国通胀有反弹预期，就业市场表现不弱，债务危机出现可能性偏低，但特朗普政府施压依然存在、就业市场有走弱的迹象，美联储下半年降息2次预期不变，分别是9月和12月各降息一次，共降息50个基点。8月和9月或将会再度交易美联储降息预期和降息现实，对黄金将会形成利好影响。

全球贸易关系短期缓和

但整体依然紧张

全球贸易局势不断变化，美国政府态度依然是主导因素。美国政府提出对等关税引发全球贸易关系紧张程度加剧，避险情绪升温利多黄金，黄金价格持续上涨；随后对等关税暂缓与主要经济体贸易谈判取得进展，降低了市场紧张情绪，特别是美日和美欧谈判取得实质性进展，大幅降低了市场避险倾向，黄金价格高位回落。

美国在8月1日恢复征收所谓“对等关税”，当前，美国政府仍在与多个经济体进行最后时刻的谈判。目前，美国仅与英国、越南、菲律宾、印度尼西亚、日本、韩国和欧盟等经济体达成初步协议，其他经济体仍在谈判中；尽管特朗普声明不会再次延期，但美国财政部长贝森特强调，即使8月1日关税上调，谈判窗口仍然开放。此外，中美谈判仍在持续，双方在瑞典斯德哥尔摩举行中美经贸会谈中将继续推动已暂停的美方对等关税24%部分以及中方反制措施如期展期90天，后续好转可能性大，但是不排除美国政府再度“变脸”可能。

当前，全球贸易关系出现缓和，对黄金形成利空影响，但是基本被市场所计价。未来，全球贸易关系仍存在较大的不确定性，虽然关系紧张的整体趋势短期内缓和，但是长期依然偏向紧张。因此，对黄金而言，短期可能会形成利空影响，但是中期依然是利多影响。下半年，全球贸易关系变化对黄金形成利多影响可能性更大。

全球主要央行

持续购金形成利好影响

尽管全球央行在二季度放缓了黄金采购步伐，但是依然处于大量采购中。世界黄金协会发布黄金需求报告显示，二季度，全球黄金总需求量同比增长3%，至1249吨，价值跃升45%，至创纪录的1320亿美元，但全球央行在第二季度却放缓购金步伐，净购金降至166吨，同比下降21%，创2022年以来的最低水平；不过，中国人民银行二季度净购金6吨，上半年累计增储19吨，连续8个月增持黄金。

尽管全球央行购金增速有所放缓，但在持续的宽松政策与贸易不确定性等条件影响下，全球央行购金量仍处于高位，且后续继续购金增加储备的可能性加大，一方面是增加黄金的有效需求，一方面是增加市场信心，对于黄金价格而言依然形成利好影响。

黄金调整做多依然是主旋律

全球贸易关系缓和与地缘政治局势弱化形成避险弱化的冲击，美国二季度GDP表现强于预期，再度强化了美国经济依然强劲预期，与美联储7月议息会议释放“鹰派”信号形成强冲击，在市场风险偏好升温与美元、美债反弹等因素影响下，黄金价格在7月下旬至8月初出现回落行情。下半年，美联储降息预期可能性加大，全球贸易关系近期缓和，但后续仍有升级的可能性，全球央行将会继续增加黄金采购，对黄金依然形成利好影响，因此，黄金近期的调整将会提供中期的配置机会。

从下半年行情来看，黄金价格短期内仍有调整空间，但是总体趋势继续看好，下方第一支撑位为3200美元~3250美元/盎司（750元~755元/克），而3000美元~3100美元是核心支撑位（700元~720元/克）；下半年，上方突破3500美元/盎司的可能性依然较大，一旦有效突破该位置则会持续刷新历史新高。从长期来看，黄金牛市行情仍未结束。

（作者单位：中泰期货）