近期国内主要冶炼厂产量变化（单位：万吨）

资料来源：SMM、安泰科、永安期货研究中心

我国镀锌出口主要国家（地区）

资料来源：Mysteel、永安期货研究中心

4月以来，在“对等关税”政策影响下，有色金属价格整体波动较大，锌下游出口订单也受到较强冲击。从短期来看，抢出口以及下游的投机性补库使国内锌锭库存不断去化，偏低的库存对锌价有所支撑。从历史规律来看，补库终点和出口转弱的预期均发生在5月，库存去库转累库的时间点可能于5月中下旬发生，但需要注意冶炼端检修落地情况对5月中旬临近交割日现货情绪的影响。从中长期来看，供应宽松逻辑不变。在“对等关税”政策影响下，我国镀锌产品出口结构有一定调整，由于内需弹性不足，且上半年出口对下半年有一定透支，目前，进口利润处于阶段性高位，部分海外锌锭流入国内。但在国内累库速度高于海外的预期下，内外比价存在一定的回归空间。

由于冶炼企业计划内的检修时间调整和锌锭转合金产能的需要，5月，国内冶炼产量可能出现环比下滑，减量约1万吨左右。

镀锌出口结构正在变化

特朗普第一任期后，由于与欧美国家的贸易摩擦以及响应政策号召，我国镀锌出口结构由直接流向欧美国家转为借由东南亚国家转口，面向“一带一路”国家和非洲国家。自去年开始，“一带一路”国家及非洲国家对我国镀锌的需求明显增加，如沙特2024年房建领域预计将有4.4%的增长率。因此，尽管部分转口贸易国，如越南、韩国，由于美国关税政策、反倾销调查等因素对我国镀锌产品的进口量在一季度不增反降，但我国一季度镀锌组件出口量同比仍增长约17%，主要增长地区中，非洲地区同比增长33%，中东地区同比增长54%。从短期出口抢装方面来看，4月中下旬，镀锌和压铸产品港口发货量相比月初均有所下滑，国内钢材出港近期也进入阶段性平稳期。目前，市场预期出口可能在5月下旬至6月上旬出现拐点，影响量主要在韩国、越南等国家。因此，在东南亚部分国家出口受阻、中东和非洲国家需求增量可能超预期的假设下，不宜对今年国内锌终端出口过于悲观。但分阶段来看，上半年，镀锌产品出口超增，下半年的镀锌产品出口环比或出现一定的回落。

下游阶段性补库见顶

上半年，由于我国传统基建领域仍以企稳修复为主，国内镀锌、氧化锌和压铸板块需求均无明显的增长。在一季度出口意愿较强的情况下，镀锌板块的企业开工率同比基本与去年持平，国内市场需求并无较强亮点。库存端，由于美国关税政策的不确定性以及企业原料库存长期偏低，随着锌价中枢下移，镀锌企业于3月中下旬起积极补库，下游原料库存增至2023年以来最高位，导致表观消费同比偏高。但市场对下半年消费预期不乐观、部分企业资金周转开始承压，下游补库持续性不足。

结合冶炼端和消费端情况来看，短期库存去化超预期，主要是因为出口带来的阶段性消费增量偏高，部分冶炼端的惜售情绪和下游的投机性补库。从历史规律来看，冶炼端减产和出口由强转弱的预期时间节点均发生在5月，若预期兑现，则国内社会库存由去库转累库的拐点可能发生在5月中下旬，需要警惕5月中旬临近交割日的现货情绪变化；若冶炼减产延后或出口弱化提前，则累库拐点可能前置。

（作者单位：永安期货）