今年以来，沪锌价格逐步下探。春节前，下游完成补库后提前放假，市场需求逐步减弱，锌矿供应偏紧问题得到缓解，锌价因此承压运行。春节过后，美国关税政策扰动市场，基本面先收紧后转向宽松，锌价呈现震荡走势。4月初，美国关税政策远超市场预期，加剧了美国的滞胀风险，受此影响，锌基本面疲弱，锌价大幅下探。

今年初，受美联储降息放缓预期以及市场需求下滑拖累，伦锌价格走势较为疲软。随后，美国关税政策的反复波动以及美国经济衰退预期的增加，导致美元指数承压运行，伦锌价格进入震荡上行阶段。进入4月后，美国“对等关税”政策超出预期，推升了滞胀风险，伦锌价格大幅下跌至近1年来的低点。“五一”假期期间，美国就业数据波动幅度有限，制造业指数持续维持在收缩区间，伦锌价格保持平稳运行态势。

从中长期来看，宏观层面的主要影响因素仍与美国关税政策和美联储降息路径有关。美国关税方面，考虑到各国的态度以及谈判的因素，美国关税政策后续可能仍会有部分调整。对于美联储降息路径，鲍威尔在记者会上多次强调经济不确定性对点阵图判断的影响，因此，美联储的降息路径存在放缓的可能性。

从海外矿山来看，在Endeavor矿山计划近期投产、Tara和Kipushi矿山产能爬坡，以及Antamina矿山增产的带动下，预计在中期内，海外矿山将呈增产趋势。国内方面，一季度，国内矿山受季节性因素影响减产10.04%，随着天气转暖，北方矿山生产季节性恢复，而火烧云、银珠山等矿山生产趋于稳定，国内锌精矿产量仍有较大增长空间。

随着海外矿山产能释放，年内锌精矿港口库存预计维持在30万吨以上的偏高水平。截至3月底，冶炼企业原料库存同比增长51.37%，原料端的宽松预期已得到验证。预计随着国内外矿山增量逐步释放，原料宽松格局将持续。在此情况下，矿石供应增加将进一步推动锌精矿加工费上涨。

精炼锌领域，矿山与冶炼企业围绕加工费博弈，受春节假期影响，矿端增量向冶炼端的传导相对有限。此外，进口窗口仅在年初短暂开启，一季度，锌锭进口量环比下降24.65%。

综合来看，中期内，锌精矿加工费有望持续上涨，这将推动冶炼利润进一步修复。在此背景下，冶炼企业增产意愿增强，锌锭进口窗口仍存在打开可能，预计锌锭供应将出现明显增长。

从年初至今，基建端表现相对疲软。水泥磨机行业开工率、沥青装置行业开工率及铝线缆行业开工率均低于预期。房地产市场持续承压，新开工面积与竣工面积累计同比延续下滑态势。另外，汽车销售数据则超出市场预期。

镀锌及压铸环节方面，春节过后，镀锌及压铸锌合金企业以库存去化为主，复产进度缓慢，企业开工率处于近年来同期较低水平。但受贸易政策不确定性引发的抢出口效应拉动，镀锌板出口量显著增长，在总需求中的占比进一步扩大。

展望后市，电力基建和汽车行业仍是终端需求的主要增长点，但二者耗锌量占锌消费总量的比例约为20%，对锌需求的拉动作用相对有限。此外，尽管美国“对等关税”延期为镀锌产品转出口保留了通道，但越南反倾销审查对部分中国出口镀锌板加征37.13%的临时关税，或导致国内相关产品出口受阻。综合来看，需求端对锌价的支撑力度较弱。

从宏观面来看，随着美国“对等关税”政策的持续推进，市场对美国经济衰退的担忧情绪升温，这将对锌价上方形成压制。从基本面来看，当前，锌精矿加工费已回升至高位水平，冶炼企业利润空间改善，复产积极性显著增强，预计锌锭供应将出现明显增长。

需求端，国内市场对锌价的拉动作用有待观察，而出口环节受贸易政策限制，难以形成有效支撑。因此，需求端对锌价的支撑力度偏弱。

综上所述，锌市场基本面将逐步转向宽松格局，受宏观层面的偏空影响，预计中期内锌价运行区间将呈逐步下移趋势。

（作者单位：国元期货）