申银万国：有色金属板块分析月报(荐股)
　　我们维持行业看好评级（9 月初上调整体行业评级为看好）。基于商品价格强势持续上扬对股价形成催化的逻辑，我们认为未来2-4 周内有色行业整体有望显示强势。在短期整个行业受催化上扬的情况下，对个股的选择仅仅考虑股价的弹性即可。我们认为，尽管商品市场上黄金涨幅滞后于基本金属，但股票市场考虑到最终结果的预期，我们认为黄金个股的弹性可能超过基本金属的股票。基于此，我们推荐以下标的（排名分先后）：恒邦股份，辰州矿业，盛达矿业，铜陵有色、中金黄金、锡业股份和山东黄金。
　　我们认为中长期来看铜等基本金属仍具有较大下跌风险。我们期铜模型显示临近年末，企业流动性短缺会造成融资需求的进口铜异常增加从而使得铜价暂时性上涨，但风险也会随之而积聚。在2013 年2 月前，流动性和基本面都无法出现反转的情形下，我们认为中长期来看铜的风险大于机会，特别是QE 催化过后铜价出现回调之时，幅度可能较深，建议届时规避风险。
　　关键假设点：1）我们预计在11 月份商品价格复苏的情况下，以及邻近年末企业冲量完成生产指标的冲动下，下游加工企业开工率会有所反弹；（2）美国相当长一段时间内失业率难以降到6.5%，QE 持续时间超过1 年；（3）未来中国经济增速放缓带来铜需求增速的放缓
　　有别于大众的认识：1）市场上讨论比较多的铜融资是信用证融资，而我们认为，抵押和信用证的结合才是刺激铜融资兴起的原因，而铜融资的真正风险在于重复抵押。仓储商与贸易商勾结造成的监管放松使得重复抵押成为可能，这种再杠杆的操作大大降低了贸易商的融资成本，同时也加剧了信贷风险。由于贸易商只能在期铜市场对实际的铜库存进行套保，因此当铜价下跌较多时，银行提高抵押物数量的要求便因高杠杆而加倍，贸易商资金链很有可能因此断裂。2）最近精铜进口与铜材产量的比值持续下降，市场认为铜融资的风险在下降。而我们认为，多年以来累积起的融资铜规模非常大，且重复抵押的增加将使得这一风险加剧。据我们估计，如果不考虑重复抵押的因素对应的融资规模在700 亿元左右，如果考虑重复抵押的可能性，这一规模将在千亿以上。重复抵押虽然无法统计考证，但钢贸骗贷的故事完全有可能在铜融资重演。最近银行不良资产上升，监管力度明显加大，这将使得铜融资风险暴露概率加大，如果发生将对铜价产生较大冲击。3）关于QE 对商品和股票价格的影响：商品市场和A 股此前均未对QE4 有充分定价； QE4 不再受到OT 操作的干扰，且直接购买美国长期债券更有利于流动性对金融市场的注入，整体基础货币扩张带来的流动性增长更快，预计此轮基本金属的涨幅会高于QE3； QE 代替OT 在货币扩张本质上的变化会令持续时间超过QE3 时期的涨幅持续时间，有一定的操作空间。（申银万国证券研究所）

[1] [2] [3][4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] 下一页