铜矿TC现货指数

数据来源：SMM 广州期货研究中心

10月底，LME三个月期铜价格突破11200美元/吨，沪铜期货价格突破89240元/吨，均创下历史新高，除了阶段性宏观政策预期向好带来的利多驱动，本次铜价上涨，离不开铜矿端频繁超预期扰动使得供应矛盾进一步激化预期，以及大量投机资金流入助力。

市场热度降温后，11月，铜价进入高位调整阶段，考虑到铜矿偏紧格局在短中期内较难缓解，在能源转型过程中，铜战略资源地位逐步提升及新兴国家发展带动铜消费等因素支撑，从中长期来看，铜仍是相对较好的多配品种。

铜矿频繁受干扰加剧矿紧逻辑

长期结构性矛盾：投资不足与资源禀赋恶化

一个大型铜矿从勘探、可行性研究、建设到投产，通常需要8~10年时间，投资巨大且风险极高。在2010年代中期大宗商品“超级周期”结束后，矿业公司资本开支转向谨慎。随后，ESG（环境、社会和治理）投资的兴起，以及全球能源转型背景下投资者对化石燃料的规避，并未完全转化为对基本金属的青睐，导致流向新铜矿项目的资金长期受限。

全球铜矿石的平均品位已从数十年前的1%~2%，下降到目前的不足0.7%，易于开采的高品位铜矿资源日趋枯竭。新发现的矿床往往位于更深、更偏远或地质条件更复杂的地区，导致开采成本显著上升，进一步抑制了投资热情。

铜矿干扰频繁，放大供应链的脆弱性

今年，多座大型铜矿超预期减产停产，Kamoa-Kakula矿山地震、El Teniente和Grasberg事故等，使得今年铜矿供应增量再度不及预期，全年增速较2024年继续下滑。SMM预计，今年，全球铜精矿硫化矿产量为1948万金属吨，同比减少22万金属吨。矿山供应预期外减少，直接导致全球铜精矿供需平衡结果恶化，进入三季度以来，绝大部分机构都开始下调全球铜矿的增量。与此同时，ICSG将今年全球矿山产量增速预期从2.3%大幅下调至1.4%。

铜矿供需失衡下，TC加速下滑得以体现。截至10月底，Mysteel 25%干净铜精矿远期现货TC综合指数为-42.5美元/干吨，较2023年三季度94.7美元/干吨的高位下跌144.88%，也大幅低于2015—2024年历史均值的61.54美元/干吨。

铜矿紧缺或将进一步传导至国内冶炼端

对于国内冶炼厂而言，由于长单TC（今年为21.25美金/干吨）及副产品仍对冶炼利润有一定贡献，今年以来，精炼铜产量保持高位，但市场预期2026年长单TC很可能维持在零水平，甚至个别谈判可能出现负值。而Antofagasta与中国主要冶炼厂于6月以0美元/干吨和0美分/磅的长单加工费锁定2026年50%的矿量，已首现零加工费时代，今年12月，双方就剩下50%矿量加工费的磋商结果将成为市场关注的焦点。以此推测，中国冶炼厂后期可能也将面临巨大亏损压力，不排除出现联合减产行为。

新能源+AI浪潮

铜的“战略资源”属性更加凸显

伴随全球电力相关行业投资加速，大宗商品市场对铜的战略价值与中长期供需前景愈发关注，多国已将铜列入关键矿产清单。从电动汽车、可再生能源与储能电站到输配电网络，再到人工智能（AI）算力基础设施，铜几乎贯穿当前能源转型和智能化热潮里的每个关键环节。业界普遍预计，这一趋势将在未来持续推动全球铜需求增长。国际能源署（IEA）预测，2030年，新能源领域用铜占比将突破30%。今年，全球“数字基建”用铜量年均增速超15%，2030年的用铜总需求或达100万吨。与此同时，传统领域需求持续托底：中国特高压建设、欧美老旧电网改造（平均服役超40年）拉动电力行业用铜占比稳定在45%~48%，印度等新兴市场城市化加速使建筑用铜需求增速超10%，形成“传统托底+新兴爆发”的需求格局，夯实铜的战略资源属性，吸引宏观资金提前布局。

不可忽视的海外需求增长

从宏观层面来看，全球经济从“滞胀担忧”向“温和复苏”过渡，尤其新兴市场工业化和电气化进程加速，其基础设施建设、制造业正处于相对快速发展中，这将带来基础性的铜需求增长，同时也带动中国出口保持高景气。

自2024年年底起，市场对中国出口走势一直存有忧虑。尤其在今年4月初特朗普提出“对等关税”政策后，悲观情绪一度达到顶点。但实际出口表现却持续超出预期，屡次打破市场悲观预期。1—10月，中国出口累计同比增长5.3%（去年同期为同比增长5.2%），韧性十足。

从前10个月的出口区域结构来看，中国对东盟、欧盟出口占比分别为17.5%、14.9%，对非洲和拉丁美洲合计占比13.8%；对美国出口占比为11.4%，已明显低于2018年底的19.2%。高端制造产品是中国竞争力之所在，10月，我国汽车出口同比增长34.0%、船舶出口同比增长68.4%，集成电路出口同比增长26.9%；锂电池前三季度出口同比增长26.8%。

我国与铜直接相关的电线电缆出口保持高速增长，海关总署数据显示，9月，我国电线电缆出口总量为25.23万吨，同比增长21.38%。其中，铜线缆出口12.48万吨，同比增长45.38%。

现实的考验：

高价对微观消费的反身抑制

铜价高位运行大幅增加下游企业的原材料资金占用，尤其是中小企业因融资渠道有限、现金流储备薄弱，面临“采购即亏损”或“无钱采购”的两难困境，最终被迫降负荷或退出市场，进一步收缩整体需求规模。此外，高铜价推动“精铜—再生铜”价差走扩，同时，刺激了下游企业探索低成本替代材料，两类需求分流效应叠加，进一步削弱了精铜的终端消费需求，且这种替代趋势在中低端领域尤为明显。因此，投资者在投机热度高涨之余要留一份谨慎。

展望未来，铜价短期的波动和回调整理是市场对过快涨势的修正和消化。但放眼长远，由“结构性供应约束”和“颠覆性需求增长”共同构筑的供需紧平衡格局，决定了铜的战略性地位不可动摇。任何因市场情绪或短期因素导致的深度回调，反而可能为中长期的布局提供更好的机会。

（作者单位：广州期货）