从牛市周期看有色变迁
　　通过比对 1996-2001 年（改革牛+商品熊） 、2007 年（经济牛+商品牛）及 2009 年（政策牛+商品牛）三次牛市背景及投资逻辑，我们认为只有叠加商品牛市有色行业才有可能超越市场平均收益。目前经济下沉、通缩压力与结构转型更类似 1996 年至2001 年。而在本轮牛市中，有色尤其基本金属股票大部分跑输指数，商品熊与美元上升周期无疑是压制有色股获得超额收益的主要因素。现阶段，我们很难看到未来两年基本金属再次出现牛市，因此这波牛市中有色更多是阶段性机会，较难获取超额收益。
　　国内经济增长模式转变，未来几年难有商品牛市
　　从中长期看，中国重化工业世代已近尾声或者说正进入一个升级阶段。在 2001 年-2007 年中国处于重化工业时代，以投资与外需拉动基础原材料重化工业的成长，带动全球工业商品的牛市。全球金融危机之后，外需趋弱且高投资难以为继，中国被迫进入转型阶段，这意味着大宗商品尤其是基本金属行业所依赖的基础正在发生变化，随产业结构逐步调整，商品需求增速放缓的趋势难以避免。原有发展模式下的原材料基础行业随重化工业时期高投资阶段的结束，呈现长期盈利下滑趋势。从短期看，库存高企，工业增加值继续下性，2015年上半年工业将会继续出现一波去库存。
　　警惕2015年外汇、期货市场的风险事件
　　2014年四季度以来我们一直看多美元指数，全球货币政策的不均衡将是未来几年推动美元指数上涨的主要因素，货币政策差异化源自全球区域经济增长的不均衡，这种不均衡将会延续几年直到达成再平衡。2 2 ）新兴市场金融风险凸显。历史总是惊人相似，四季度以来新兴市场股指、债券、外汇及国际油价暴跌，似乎将重演 1997、1998 年的东南亚金融危机。危机期间国际油价、CRB 金属现货、MSCI 新兴市场股指暴跌，美元指数则上涨 20%，中国股指波动不大，但是有色股基本回调至 96 年初水平。现阶段新兴市场各国拥有较为充足的外汇储备和灵活汇率机制，所以再次发生一次金融危机的概率较小。我们更多担心是新兴市场外汇持续贬值，美元指数上升，资本外逃与大宗商品下跌形成互相强化的循环，造成对有色股的打压。
　　市场进入慢牛，但处于商品熊市，有色较难获得超额收益
　　这是一个牛市，内在上涨机制是改革推进经济转型，但是超出预期的或将是美元指数继续上升与新兴国家金融风险带来的外部冲击，导致我们这个牛市是一个中长期一波三折的慢牛。牛市来了，顺势而为即可，但是投资有色品种，其顺“势” ，不仅是市场之势还有商品之势。 而 2015 年在没有商品牛市叠加的前提下， 有色行业可以脱离商品价格跟随大盘上涨，但是较难获得超额收益。
　　“一路一带”战略在未来几年有望解决重化工业遗留下来的产能问题，从而在本质上改变国内的产业格局，这在 15 年仍是一个较好的主题投资机会。从行业角度来将，现在讲有色金属周期反转为时过早。我们更看重成长性及符合产业转型、升级类品种：建议继续关注核电重启带来核级锆需求的回升，东方锆业；铝高端加工企业低 PE 低 PB 股票南山铝业；具有再生资源及报废汽车回收拆解业务的格林美，以及稀土价格处于底部的包钢稀土。